Har det noe å si hvordan et selskap allokerer kapital?

Hvordan velger du aksjene dine? De fleste av oss ser på vanlige økonomiske forhold, slik som pris/bok (P/B), pris/fortjeneste (P/E) eller pris/salg (P/S), for å sjekke om en aksje er billig eller dyr. Det gir mening. Å kjøpe en aksje til feil tidspunkt er alltid en dårlig avgjørelse. Det er derfor viktig å vite om prisen er riktig.

Sett bort i fra prisen, legger vi hos Morningstar vekt på kvaliteten på virksomheten, eller dets konkurransefortrinn – vi kaller det «Morningstar Economic Moat» - som er selskapets evne til å holde konkurrentene i sjakk, i tillegg til å holde seg lønnsomme i mange år fremover. Et solid selskap er alltids bra, ikke sant?   

Selv om et selskap er «solid» er det allikevel en dårlig avgjørelse å handle det til feil pris. Dette er grunnen til at våre beste investeringsideer er aksjer med en Economic Moat (økonomisk vollgrav) som også handles til rabatt i forhold til vår fair value estimates (rettferdig verdi-estimat). 

Et tredje aspekt som investorer også bør vurdere når de kjøper en aksje er hvordan lederne er i stand til å øke aksjonæravkastningen, gjennom god kapitalallokering. Hos Morningstar vurderer vi selskapets kapitalallokering gjennom det vi kaller «Morningstar Capital Allocation Rating».

Viktigheten av forvaltning

Men hvorfor er disse aspektene så viktige?

«Det første vi må gjøre er å forstå hvilken type selskap vi investerer i, ettersom vår vurdering kan være svært ulik når det kommer til en vekst- eller verdiaksje. Når du har et vekstselskap, slik som et teknologi- eller bioteknologiselskap, er det viktig å se på avkastningen på investeringene og svare på følgende spørsmål: investerer de i de riktige tingene? Gjør de det til riktig pris? Er ledelsen i stand til å gjennomføre? For selskaper i mer modne bransjer, slik som infrastruktur eller banker, vil aksjonæravkastningen være drevet av utbytte eller tilbakekjøp.» sier Mathew Hodge, Director of Equity Research hos Morningstar.

I begge tilfeller bør begge strategiene utføres på en bærekraftig måte.

«Derfor fokuserer vi også på balansen. Hvis et selskap er for aggressivt når det gjelder kjøp av nye eiendeler, eller hvis det betaler for mye for aksjene sine, eller hvis det deler ut utbytte til aksjonærene på en uholdbar måte, kan selskapet være svært risikabelt i tilfelle en nedgang eller en skandale som kan redusere inntektene drastisk», sier Hodge.

Slik leser du vurderingene

Gjennom Morningstar Asset Allocation Rating kan selskaper oppnå en rangering på Exemplary (eksemplarisk), Standard eller Poor (dårlig), som er basert på en verdivurdering av tre aspekter: balanseregnskap, investeringer og aksjonærfordeling. Analytikere bedømmer forvaltning fra aksjeeiers perspektiv, og rangeringene fastsettes på et absolutt grunnlag. Selskaper bedømmes ikke mot konkurrentene i sin bransje, men mot ideell forvaltning av aksjonærkapital. De fleste selskaper vil få rangeringen «Standard», og dette bør betraktes som standardrating i mangel av bevis på at et lederteam har tatt eksepsjonelt sterke eller dårlige beslutninger på kapitalallokering. Slik fungerer de to andre rangeringene:

Exemplary: Et selskap får en «eksemplarisk» rangering dersom det har vist utmerket bedriftsforvaltningspraksis.

Poor: Et selskap får en «dårlig» rangering dersom selskapet tar for mye risiko med aksjonærverdi. Dette kan bety at selskapet investerer dårlig, investerer i feil ting til feil pris, eller at selskapet ikke sender den riktige andelen av penger tilbake til aksjonærene.  

Slik fungerer det

Grunnen til at våre analytikere legger vekt på kapitalallokeringen er forklart av aksjeavkastningen. Hvis vi ser på alle selskapene som dekkes av Morningstar, kan vi se en betydelig forskjell mellom 10-års annualisert avkastning hos selskaper med en eksemplarisk kapitalallokering og de som er rangert «dårlig». I det første tilfellet oppnådde 50% av selskapene en avkastning på over 14,6%, og i det andre tilfellet oppnådde halvparten av gruppen en avkastning på under 1,6%.

Vær imidlertid forsiktig. Selv om et selskap har en Economic Moat, betyr det ikke nødvendigvis at det er vurdert med en eksemplarisk kapitalallokering. Selv om det stemmer at de fleste selskapene med en Economic Moat også har en ledelse som tar de riktige beslutningene om hvordan de skal allokere kapital, har vi også Wide Moat-selskaper med dårlig rangering. Og Bayer er en av dem.  

«Bedriften bruker betydelig mindre på FoU enn bransjegjennomsnittet. Det forklarer hvorfor selskapet har vist lav produktivitet med dårlig gjennomføring i sin pipeline-utvikling. Bayer har også gjennomført dårlig på oppkjøpssiden. Det største nylige oppkjøpet av Monsanto diversifiserte kontantstrømmene og så ut som et rimelig oppkjøp på det tidspunktet, men feilstyringen og misforståelsen av risikoen rundt glyfosat har gjort avtalen mer problematisk og ført til stress på balanseregnskapet, i tillegg til at det sannsynligvis har tatt kapital fra nødvendige FoU-investeringer.» sier Damien Conover, Director of Equity Strategy hos Morningstar.

Ryanair, på den andre siden, er et eksempel på et verdiselskap uten noe Economic Moat, men med en eksemplarisk kapitalallokering. «Balansen styres konservativt sammenlignet med konkurrentene i bransjen. Gjeldsnivået holdes lavt og konsernet opererer ofte med netto kontantbeholdning. Dette gir selskapet en økonomisk frihet til å handle opportunistisk og til å ha likviditet til å drifte i nedgangstider. Konsernet betaler ikke utbytte og benytter seg av tilbakekjøp av aksjer for å returnere overskuddskapital til aksjonærene», sier Joachim Kotze, aksjeanalytiker hos Morningstar.

Vi kan oppsummere det med at du ikke bare bør se på verdivurderingene før du kjøper en aksje. Du bør sette deg inn i om selskapet har et bærekraftig konkurransefortrinn og les deg opp på alt om selskapet: hva det har gjort og hva det planlegger å gjøre i årene som kommer. Selskapets årsrapport er et godt utgangspunkt å starte med. Der kan du finne all informasjonen du trenger for å verdsette kvaliteten på kapitalallokeringen.