Problemer inn i det abstrakte

Når oljeprisen blir hovedoppslag på Dagsrevyen, vet vi med en gang at noe spesielt har skjedd. Mens myndighetene forsøker å stable alt på beina, så vil det alltid være sprekker som det kan være vanskelig å fylle.

Thomas Furuseth 28.04.2020 | 10:56
Facebook Twitter LinkedIn

Illustrasjonsfoto

Finansielle derivater

Finansielle derivater har igjen kommet oss i søkelyset. Ikke nødvendigvis fordi det er noe galt med instrumentene, men heller muligheten for at slike produkter skaper problemer for innehaveren, om de er Kong Solomo eller Jørgen Hattemaker, er høyst til stede. Når man ser på stammespråket som brukes rundt slike verdipapirer, går tankene fort over til det abstrakte. Men konseptene er egentlig ganske enkle, og vi har hatt varianter av derivater i nesten 4 000 år. Det er fordi det er et behov for kjøpere og selgere om å avtale om leveranser frem i tid.

De tidligste eksempler på slike kontrakter er i Mesopotamia omtrent 1700-1800 år før Kristus. De fantes på ulike områder, slik som lån av såkorn, langdistansehandel også videre. Se eksempelvis denne eksterne lenken for historien om slike kontrakter. Prinsippet er, som nevnt, egentlig enkelt, det er en kontrakt mellom to parter; innen en gitt dato skal ABC levere XYZ en oljetanker med olje ved havn CBA. Eller alternativt; Per kjøper en Tesla til x kroner, som Tesla leverer om y måneder. Dersom prisen på Tesla går opp grunnet svekket krone har det en verdi for både kjøper og selger, men med ulikt fortegn. Når den ene taper, får den andre tilsvarende i gevinst. Det er en gjenganger i alle slike derivater. Det er nullsum fordi det alltid er to parter, så når man sier at derivatmarkedet er mange ganger større enn underliggende marked, så ser man ofte på bruttoverdiene og tenker kanskje ikke over at noen av kontraktene kanskje er nettet mot hverandre.

Det å inngå en kontrakt om å kjøpe en Tesla, krever ikke stort utlegg i dag, men man vet at før man får nøklene til bilen, må man overføre hele verdien av bilen (også kalt notional value på engelsk, la oss kalle det eksponeringsverdi). Det er jo også noe av utfordringen, sier du til Tesla at du skal kjøpe 100 biler, blir nok selgeren noe skeptisk og personen sjekker opp motpartsrisikoen, altså evnen til kjøper å gjøre opp for seg, nøyere enn om det er en enkeltperson. Det samme gjelder om underliggende eksponering er mot aksjer, olje eller hva det måtte være (det kan være hva som helst).

Anta at man har en kontrakt på 1000 aksjer i Equinor. Equinor sin aksjekurs er omtrent 133 kroner på skrivetidspunktet. Hvis man avtaler å selge 1000 aksjer i Equinor om et år fra nå, vil ingen inngå kontrakten dersom den ikke er riktig verdsatt. Eksempelvis kan man i stedet låne penger i dag og investere i aksjen til kurs 133. En korrekt kurs med antagelse om 3 % lånekostnad for å låne i et år, er omtrent 137 kroner (spot/dagens kurs ganger rentepåslag). Hvis det blir stor spredning mellom verdien på future og underliggende, kan tradere hente ut «risikofri» inntekter ved å da kjøpe den billige og låneselge den dyre. I likvide aksjer slik som Equinor er det derfor vanskelig å finne arbitrasjemuligheter, fordi det er så mange som følger med.

WTI

Det ble stor ståhei da WTI-prisen på olje gikk minus 37 dollar fatet. Igjen var dette i «fremtidsmarkedet», og disse kontraktene medfører at de som sitter på verdipapiret etter en gitt dato må ta imot fysisk olje. Det er ganske mange som handler WTI som ikke ønsker dette, derfor ‘rulles’ kontraktene før innehaver blir forpliktet til å ta imot oljen.. Med andre ord, man selger/kvitter seg med den korteste kontrakten og bytter til en med lenger tidshorisont slik at man ikke behøver å ta imot oljen fysisk. Drifter man et børsnotert råvarefond, er det jo begrenset hvor mange fat olje depotmottakeren er villig til å akseptere å få levert utenfor kontoret.

I normale tider går dette helt greit, det er nok av lagringsplass og det betyr at de som lagrer olje kan få en fin liten fortjeneste ved ta eksponering i futuren og vente på å ta imot oljen. Utfordringen nå er at det finnes ikke lagringsplass, fordi etterspørselen faller, samtidig som det ikke er enkelt å raskt skru igjen kranene. Ikke bare det, men mye av oljeforekomstene lønner seg fortsatt å hente opp fordi det er store faste kostnader ved installasjonene som er irrelevante i betydningen for om man skal fortsette å pumpe eller ikke. Installasjoner er sunk cost (spist er spist).

Utfordringene vi står ovenfor med kombinasjonen av fulle lagre, liten etterspørsel og for stor produksjon er at også finansmarkedene stopper opp. Ingen vil ta på seg en forpliktelse til å ta imot olje når de ikke har noe sted å gjøre av den, lagringskostnadene blir skyhøye og de som har tatt på seg forpliktelsene er villige til å betale for å selge oljen, fordi lagringskostnadene ville blitt mye høyere.

Et alternativ er å gjøre opp kontraktene med kontanter, men kontraktene med fysiske leveranser er der av en grunn, både kjøpere og selgere av olje har behov for å kunne møtes for å avtale leveranser.

Veien fremover

Gitt størrelsen og bredden i de derivatmarkedet og muligheten for å kunne ta på seg stor eksponering med liten innsats, er det ikke rart at dette markedet er gjenstand for noen store nedsmeltinger. Det er en lang rekke trading-tap som spinner ut fra derivatmarkedet, men det er ikke nødvendigvis derivatmarkedet som er problemet, men hvordan derivatene brukes. Det kan selvfølgelig også oppstå underliggende ubalanser som plutselig slår sprekker, da kan man snakke om at det grenser til markedsfeil, selv om de underliggende ubalansene også kan være måten verdipapirene handles på. Eksempelvis, «London Whale» eller saken rundt vår egen Einar Aas, begge deler investerte i derivater hvor det var vanskelig å komme seg ut når det gikk motsatt av ønsket. Det er et problem dersom en gruppering sitter på så stor del av markedet at man ikke kommer seg ut i tide.

Men, selv om historien ikke gjentar seg, så er det en viss rytme i dette her. Det vil komme nye historier og det vil være noen som blir brent. Sørg bare for at du selv investerer i noe du forstår og gjør det så trygt som mulig.

Facebook Twitter LinkedIn

Om forfatteren

Thomas Furuseth

Thomas Furuseth  var analytiker og redaktør på Morningstar.no i perioden 2006 til og med mai 2020. Han jobber nå i DNB. Han har en mastergrad i økonomi fra Handelshøyskolen BI med spesialisering i finans.

© Copyright 2022 Morningstar, Inc. Alle rettigheter reservert.

Brukervilkår        Personvern        Cookie Settings