Stiftelsenes kapitalforvaltningsdilemma – lite kapital og for dyre råd

Handelshøyskolen BI og Siftelsesforeningen holdt nylig seminar for styremedlemmer, og jeg var heldig å ble invitert for deltagelse. Innsikten derifra viser hvilke utfordringer norske stiftelser har.

Thomas Furuseth 05.02.2019 | 15:29

Hva er en stiftelse?

En stiftelse opprettes når noen har et ønske om at formuen skal komme til et godt formål. Stiftelser har enten en formue eller retten til en inntektsstrøm hvor man deler ut i forhold til ønsket til den eller de som satte opp stiftelsen. Stiftelser er selvstendige juridiske enheter, hvor øverste ansvarlige for å følge stiftelsens formål er dets styre.

Det finnes en rekke lover og regler rundt stiftelser, og det kommer vi ikke til å gå inn på her, men jeg ønsker å fokusere på utfordringene små og mellomstore stiftelser har ved å forvalte formuen.

Stiftelsenes dilemma

På det nevnte seminaret ble det vist beskrivende statistikk for norske stiftelsers egenkapital, og det finnes mer enn 7000 stiftelser, men den store majoriteten av dem har veldig lite egenkapital. Nå skal det riktignok sies at det kan være bokført egenkapital, så dersom stiftelsen eier en bygård som de kjøpte i 1901 så kan den bokførte egenkapitalen være mye lavere enn markedsverdien. I tillegg er det stiftelser som har verdifulle rettigheter til inntekter hvor stiftelsene deler ut disse inntektene til rettmessige mottakere.

Samtidig ble det derimot også hevdet at de fleste små og mellomstore stiftelsers likvide egenkapital ble stort sett plassert i bankkonto. Videre ble det rundt mitt lunsjbord snakket om at det var vanskelig å få råd, selv om en stiftelse hadde 5 millioner å plassere fikk de ofte en kald skulder. Evigvarende stiftelser som deler ut midler til gode formål bør ikke ha alt i bankkonto, men, som vi kommer tilbake til, har alle småstiftelsene et tilbakevendende problem.

Case

Stiftelsesforeningen henvendte seg til 6 ulike aktører; Pareto, SEB, UNIFOR, Grieg Investor, Gabler og Formuesforvaltning for å få forslag til hvordan en stiftelse med 15 millioner kroner i egenkapital skulle forvalte midlene. Stiftelsen skulle dele ut 5 stipender årlig til utenlandsopphold for forskere, i tillegg til at den hadde noen faste kostnader.

Løsningene

For å ta den avvikende løsningen først. Trym Riksen ved Formuesforvaltning trakk frem den klassiske Maslows behovspyramide og foreslo å søke å dekke de grunnleggende behovene først ved å kjøpe 5 leiligheter ulike steder i utlandet og subsidiere leieprisene slik at man dekket de forventede kostnadene (drift og vedlikehold) til stiftelsen, men ikke mer. På denne måten kunne studentene få et sted å bo, og dekke de grunnleggende behovene.

Grieg Investor og Gabler mente at stiftelsen på 15 millioner kroner ikke hadde råd til å hyre inn finansielle rådgivere. Det er noe paradoksalt og burde være tankevekkende for alle. For, som Grieg Investor sa, deres arbeidsmengde er den samme om stiftelsen har 15 millioner eller 1 milliard kroner i kapital. Begge rådgivningsselskapene, samt UNIFOR og representanten for Formuesforvaltning var tilhenger av «KISS», Keep It Simple, Stupid (eller Keep It Stupid Simple, alt etter hva man tenker), og alle (utenom Formuesforvaltnings representant) hevdet dermed at indeksfond og et billig obligasjonsfond samt bankinnskudd var løsningen. Fordelingen mellom disse aktivaene var styrets ansvar og de klarte ikke å gi en konkret anbefaling fordi det var for lite informasjon i caset som ble delt ut.

Overlevelsesbias innen stiftelser

Trym Riksen hadde gjort simuleringer av hva som hadde skjedd med stiftelsen ved å opprette en tilsvarende stiftelse som caset ovenfor hvert år siden 1870 og plasserte alt i aksjer og betalte en fast sum hvert år (til gave og til kostnader). Dessverre var det en ikke ubetydelig risiko for at denne hypotetiske stiftelsen forsvant fra jordens overflate fordi den gikk tom for penger under tunge børsfall. Løsningen var heller ikke å balansere risikoen ved å gå inn obligasjoner, det gjorde problemet bare større (grunnet lavere avkastning).

Her kommer problemet. Dersom man ikke skal betale ut stadig mindre beløp, må man øke formuen med 2 % hvert år (inflasjonsmålet). Deretter har man ca. 0,5 % årlige kostnader og 1,67 % i utbetaling (antar 5 x 50 000kr), da har man et avkastningskrav på 4,2 %. Øker man utbetalingen, økes avkastningskravet tilsvarende, reduserer man det, så trenger man lavere avkastning.

Den eneste måten man får 4,2 % avkastning i dagens marked er ved å ta risiko, og det betyr obligasjoner og aksjer, med spesielt fokus på aksjer. Fordelingen mellom aksjer og renter er av kritisk viktighet og det er her fokuset bør ligge.

Mine refleksjoner

Det er litt sjokkerende at det finnes så mange stiftelser som rådgiverne mener må klare seg selv, men logikken er enkel. Det blir for dyrt for både rådgiverne og for stiftelsen. Stiftelser har en hel rekke krav og regler som de må følge, og de har kompetanse som er viktig innenfor de gavetildelingene som skal gjøres. Gitt at de minste stiftelsene ikke kan få rådgivning fordi det vil være for dyrt, så må man gjøre jobben selv. Enten ved at et eksisterende styremedlem leser seg opp på temaet, eller ved at man utvider eller endrer styret slik at man sikrer at en representant har kapitalforvaltningskompetanse. Dermed kan styret selv gjøre de vurderingene som er strengt nødvendig, samt sette opp og gjennomføre aktivaallokeringsplan. Streng tatt behøver alle styrene i stiftelsene som har egenkapital (som skal løse en vesentlig del av stiftelsen formål) som må plasseres, ha personer som har kompetanse innen forvaltning. Hvis ikke vil forvaltningsbransjen ha et informasjonsovertak ovenfor styret.

For de som ønsker å gjøre jobben selv, gjør det enkelt. Velg et billig globalt indeksfond og et billig rentefond med moderat risiko. I tillegg bør man ha en bankkonto med så gunstige betingelser som mulig. Da har man tre verdipapirer å følge opp, mer trenger man ikke, spesielt ikke i små og mellomstore stiftelser.

Sørg for å ha minst 1-2 år med driftskostnader og utdelinger på bankkonto. Ta så mye aksjerisiko som man er komfortabel med, og forstå at det vil komme vanskelige perioder. Da gjelder det å holde hodet kaldt og helst lene seg mot vinden.

Det betyr i praksis at dersom man har hatt en lang periode med oppgang i aksjemarkedet tar man og overfører til rentefondet. Eller til bankkontoen når den trenger påfyll. Dersom aksjemarkedet stuper, la aksjene være og selg obligasjonene i stedet (velg uttrekkskilde med omhu). Det er viktig for å unngå at man går tom for penger, slik som Riksen viste, i tillegg viser det at man må være nøye med å velge riktig fordeling mellom aksjer, renter og bankinnskudd.

Et annet trekk for å unngå å tømme kassen, er å stramme inn på utdelingene i en periode. Dette kalles ofte for dynamisk uttrekksstrategi. Poenget er at det koster ofte veldig mye å ta ut penger på verst tenkelige tidspunkt; etter at aksjene har falt mye. Det er også derfor de fiktive stiftelsene Riksen så på gikk tom for penger, han antok at stiftelsene delte ut penger til kassen ble tom. Å stramme inn livremmen for å sikre stiftelsens overlevelse tenker jeg må være greit, så fremt det er innenfor stiftelsens rammer.

Riksen var også innom formålet med stiftelsen og han var den eneste som tenkte på hvordan man kunne tilpasse aktiva slik at det passet formålet. Selv om forventet avkastning i eiendom er lavere enn i aksjer, så må man anta at boligbehovet og kostnaden er noe som de fleste som oppholder seg utenlands bryr seg om. Samtidig er det noen praktiske ulemper med forslaget, som også han var innom, eksempelvis man får bare kjøpt noen få leiligheter og dersom studentene ønsker seg et annet sted, så får ikke stiftelsen hjulpet disse.

Selv om det ikke er et mål i seg selv å bli større, kan det være naturlig å se om man enten kan samordne eller dele ressurser med andre stiftelser som har tilsvarende formål (i ytterste konsekvens kan man også slå sammen stiftelser). I tillegg var det ingen som nevnte noe om å øke inntektene til stiftelsen, man antok at kapitalen man hadde var den som var tilgjengelig. Det er et viktig forenklende element, men spesielt de som allerede har en inntekt så bør man se om denne inntekten forvaltes i den hensikt stiftelsen har. Eksempelvis dersom man skal hjelpe vanskeligstilte inn på boligmarkedet, er det ikke hensiktsmessig å maksimere leieinntekten fra boliger da det vil bryte med prinsippene. Men dersom stiftelsen fikk eiendom av oppretteren av stiftelsen, og utdelingene går til noe annet, bør utleie skje på markedsvilkår. Videre kan det være viktig å synliggjøre sin stiftelse og differensiere seg fra de 7000 (+) stiftelsene slik at man kanskje får flere velgjørere? Det er ikke sikkert det er relevant eller mulig, men det å tenke over inntektene bør være en naturlig del av vurderingen, også i forhold til hvilken risiko man kan ta med den likvide egenkapitalen.

Hvis man ikke får på plass fornuftig forvaltning av kapitalen i stiftelsen, så vil kapitalen dessverre forvitre fort. Inflasjonen spiser bare litt og litt, men i løpet av 60 år vil 2 % inflasjon gjøre 1 million til det som tilsvarer 300 000 i dag.

Om forfatteren

Thomas Furuseth

Thomas Furuseth  er analytiker og redaktør på Morningstar.no. Han har en mastergrad i økonomi fra Handelshøyskolen BI med spesialisering i finans.