Aksjeutbytte – kjært, men ikke for enhver pris

I dagens lavrenteregime har mange søkt seg til utbyttebetalende aksjer for høyere avkastningsmulighet. Aksjeutbytte er riktignok ingen hellig gral, man får ikke i pose og sekk.

Thomas Furuseth 01.06.2018 | 9:46

Bedriftens kapital, aktiva og passiva

Bedriften trenger kapital for å virke, hvor mye kapital som trengs avhenger av type virksomhet. De som snekrer kan ta på seg oppdrag med relativt lite startkapital, en varebil, diverse verktøy og nok arbeidskapital til å kjøpe inn varer og sette dem sammen og så fakturere kunden i etterkant. For en oljeplattform i Nordsjøen derimot, trengs det helt andre forhold, hvor budsjettene i verste fall kan blåses med milliarder.

Oppstartsselskaper og vekstselskaper har ofte stor appetitt på mer kapital for å investere for vekst. For de fleste selskaper er det slik at vekst koster mye kapital. For børsnoterte selskaper er det, ifølge lærebøkene, billigst å investere tilbakeholdt egenkapital, deretter låne penger, og det dyreste er å hente inn ny egenkapital.

Utbytte er tradisjonelt derfor forbeholdt modne selskaper som har mer kapital enn de trenger. Men i det siste har vi også sett at flere selskaper fortsette å betale ut utbytte til sine aksjonærer ved å ta opp mer gjeld. Nedenfor går vi gjennom fordeler, ulemper og kanskje noen myter rundt utbytte.

Skatt

For aksjeeier er utbytte er en skattbar hendelse i mange land, også i Norge, dersom man investerer privat eller gjennom aksjesparekonto. Investerer man gjennom et verdipapirfond eller selskap, kan man reinvestere utbyttet uten å betale skatt innenfor EØS. Men en av ulempene med utbytte er altså at mange må betale skatt, selv om man streng tatt ikke trenger å være i pluss på investeringen. Eksempelvis kan man kjøpe aksjer rett før eks. utbyttedato og aksjekursen faller eller er omtrent flat frem mot eks. utbytte, og deretter får man full utbytteskatt.

En annen måte for selskapene å betale ut utbytte, er å kjøpe egne aksjer. Da vil ikke investorene få et personlig utbytte, men, gitt at man ikke selger aksjene, så har selskapet færre utestående aksjer, ergo eier man en litt større andel av selskapets inntjening og kontantstrøm fremover.

For dem som ikke betaler skatt på utbytte, så spiller det som regel ingen rolle.

Utbytte er ingen gave

Selv om normal daglig volatilitet kan maskere mye av et utbyttes effekt på aksjekursen, så bør du legge til grunn at aksjekursen som følge av utbytte faller med like stor verdi. Det betyr at man skal ikke blir rikere av om selskapet betaler utbytte eller ikke. Dersom det hadde vært tilfellet, så kunne man konsekvent utnyttet dette ved å kjøpe aksjer rett før eks. utbytte og selge aksjene etter.

Hvis vi tenker tilbake til innledningen så bør utbytte betales ut dersom selskapet mener at aksjonærene kan få bedre avkastning andre steder enn gjennom reinvestering i selskapet. Samtidig ønsker man ikke at selskapets ledelse skal gå ut å bygge dyre monumenter eller kjøpe inn private jetfly. Det at selskapet holder seg disiplinert og heller betaler ut utbytte, kan være positivt også for totalavkastningen, dersom alternativet er å sløse bort aksjonærenes penger.

Vanedannende

Equinor, tidligere Statoil, fortsatte å betale ut utbytte i perioden etter et skarpt fall i oljeprisen og samtidig hadde selskapet store investeringsbehov, men tilbød utbytteaksjer med rabatt i for investorer som ønsket dette. De kunne gjøre dette ettersom trykking av aksjer ikke har kontantstrømseffekt (utover kostnadene ved programmet) og heller ikke gjør noe annet enn å dele aksjonærverdiene på flere aksjer, samt muligens å gi illusjonen om fast utbyttepolitikk.

Utfordringen for utbytteaksjene, er at de har utbytteaksjonærer. De trenger utbyttet til ulike formål, eksempelvis få et budsjett til å gå opp.  Et signal om kutt i utbytte kan få utbytteinvestorer til å kaste kortene, og aksjekursen faller. Årsaksforholdet er mer komplisert enn som så, blant annet er kutt i utbyttet et signal om vanskeligere tider. Et eksempel på dette er Seadrill, som var tidlig ute og kuttet utbyttet i etterkant av oljeprisfallet, og som medførte kursfall på 10 % den dagen utbyttekuttet ble annonsert i 2014 (kursen har fortsatt å falle grunnet selskapets finansielle stilling). Utfordringen var vel at større andel av utbyttet burde blitt brukt til å betale ned gjelden i de gode årene. Gjeld er oppskriften på suksess i gode tider, og får skylden for krise i dårlige tider.

I tillegg kan ledelsens overdrevne fokus på utbytte føre til at det reinvesteres for lite i driften, noe som kan gjøre at den langsiktige totalavkastningen kan bli dårligere fremover.

Fokus på utbyttebetalerne kan gjøre at man glemmer totalavkastningen

Det er mange vekstselskaper som har levert en totalavkastning som er mye høyere enn normen, eksempler er teknologi-selskaper slik som Amazon, Alphabet (eier av Google), Facebook og konglomeratet Berkshire Hathaway. Disse har hittil ikke betalt ut utbytte. Ved å fokusere for mye på en side av avkastning, utbyttet, går man glipp av muligheter i selskaper som er svært lønnsomme, men som ikke betaler ut utbytte.

Høyere sensitivitet mot økte renter

Etter 40 år med fallende renter, ser det nå ut til at trenden er snudd. Selv om hvert enkelt selskap har sine særegenheter, så kan man generelt si at lavere renter har gitt en medvind for utbytteaksjer. Nå når vi begynner å se rentene tikke oppover kan det hende denne medvinden sakker av eller snur. Rentenivået påvirker riktignok alle aktiva, men visse segmenter er mer rentefølsomt enn andre, selv om det kanskje heller kan være egenskapene til typiske utbytteselskaper enn utbyttene i seg selv. Uansett, som man ser nedenfor, så er det ikke alltid slik at høyere renter er negativt for høyutbytteporteføljen (se graf nedenfor).

Fordelene ved utbytte

Dersom investorer trenger inntekter for å få budsjettene til å gå i hop, så kan utbytte være bedre å få denne inntekten inn gjennom salg av aksjene. Eksempelvis dersom markedene har vært i en lang nedgangsperiode, så kan man ende med å måtte selge en større porsjon av beholdningen på et dårlig tidspunkt. Når utbytte betales, så eier man fortsatt samme andelen av selskapet (selv om kursen faller på utbyttetidspunktet), dersom markedet undervurderer aksjen, så er det den gjenværende delen av selskapet som undervurderes.

Vi har allerede skrevet om utbyttets disiplinerende effekt. Spørsmålet er om faren er størst for at man underinvesterer i driften, eller om det er større fare dersom ledelsen har tilgang til en svært stor pengebinge.

På den andre siden har det, økte renter eller ei, vært slik at de selskapene som betaler ut mye utbytte har ofte hatt bedre avkastning i mesteparten av det 19. og 20. århundrene.

Aksjeutbytte, avkastning og renteutvikling

En utbytteorientert portefølje vil kunne oppføre seg annerledes enn markedet generelt, til det bedre eller verre. Det som er helt sikkert er at historien er historie, hva fremtiden vil bringe er derimot alltid usikkert.

Artikkelen er inspirert av ideer fra to artikler utgitt av Michael Hodel, CFA og David Harrell skrev om i Morningstar DividendInvestor i utgavene i mai og juni 2018. Artikkelen er riktignok gjort om helt, skrevet med egne ord og lagt til egne eksempler og egne kommentarer. Abonnenter på Morningstar Direct kan lese orginalutgavene her og her.

Om forfatteren Thomas Furuseth

Thomas Furuseth  er analytiker og redaktør på Morningstar.no. Han har en mastergrad i økonomi fra Handelshøyskolen BI med spesialisering i finans.