Morningstar.no bruker informasjonskapsler (cookies) for blant annet trafikkmåling, annonser og forbedret brukeropplevelse. Fortsett å bruke Morningstar.no som normalt om du godtar dette. Finn ut mer om hvordan vi benytter informasjonskapsler ved å klikke her. Aksepter informasjonskapsler

Oljefondets 225 milliarder kroners allokeringsspørsmål

Oljefondet har tapt et estimert beløp på 225 milliarder kroner i alternativavkastning på undervekt i amerikanske aksjer og overvekt i europeiske aksjer. 

Thomas Furuseth 06.04.2017 | 7:14

Statens Pensjonsfond – Utland (SPU) er organisert litt annerledes enn hvordan du og jeg investerer. Det er Finansdepartementet som bestemmer referanseindeksen til SPU, mens Norges Bank skal sette opp referanseportefølje og en faktisk portefølje som følger referanseindeksen til Finansdepartementet. I tillegg har man et uavhengig Etikkråd som anbefaler selskaper som man skal trekke seg ut av på etisk grunnlag.

Finansdepartementet har tatt et ganske stort veddemål på landsammensetningen i referanseindeksen til SPU, hvor Nordamerikanske aksjer er undervektet med 16 prosentpoeng sammenlignet med markedsverdivektet indeks. Her er det altså Finansdepartmentet som har tatt et aktivt valg ved å ha lavere vekt i Nordamerikanske markedet, og tilsvarende høyere vekting i Europa. Dette valget får også konsekvenser for eksempelvis sektorsammensetningen hvor da fondet er undervektet i teknologi og overvektet finans, i forhold til den ulike sammensetningen av amerikanske versus europeiske selskaper. Eller sagt med andre ord, i dag er nesten 755 milliarder plassert i Europa i stedet for i USA. Se presentasjon gitt ved Fondsdagen til Verdipapirfondenes Forening.

Dessverre, for Finansdepartementet, har amerikanske aksjer gjort det vesentlig bedre enn sine europeiske motparter de siste årene. Finansdepartementet og SPU/NBIM benytter FTSE som indeksleverandør, og jeg valgte å holde meg til FTSE denne gangen, selv om det var fristende å bruke Morningstars egne globale og regionale indekser.

FTSE World Europe TR omregnet til norske kroner gav 11,74 % per år siste tre år (målt per slutten av mars 2017), mens FTSE Word NA TR gav 23,49 % i samme periode. Man skal ikke være rakettforsker for å forstå at oljefondet, målt i kroner, hadde vært større hvis man heller hadde investert i henhold til markedsverdien av aksjene. Nedenfor finner du en tabell som tar for seg perioden 2013 til og med 2016. Spesielt i 2014 og 2016 var det lite lukrativt å ha stor undervekt i Nord-Amerika.

I samtidens populistiske ånd, har jeg gjort beregninger for å finne ut omtrent hvor mye dette gjelder. Jeg har selvfølgelig gjort forenklinger, jeg antar at undervekten i kroner forholder seg til 16 prosentpoeng (pp) og benytter komposittkapitalen ved utgangen av forrige år som basis for det gjeldende årets resultat. I praksis betyr det at jeg antar årlig rebalansering slik at man opprettholder 16 prosentpoeng undervekt i USA. I denne perioden tas det ikke hensyn til ny kapital, den kommer først med ved årets slutt (altså det neste årets resultater). Det er forenklinger som gjør at jeg bommer i forhold til virkelige verdier, men det gir i alle fall en pekepinn på størrelsene vi snakker om. Jeg besitter ikke nok tallmateriale til å gjøre det mer presist, men så er det heller ikke poenget mitt å gjøre det presist på milliarden (det blir store tall når utgangspunktet er over 7000 milliarder).

Slik investeringsverdenen fungerer, de fleste av oss gjort feil; det gjelder både aktive forvaltere og passive forvaltere som fikler med aktivaallokering, og det gjelder også Finansdepartementet. På ett eller annet tidspunkt bør man vurdere om det er riktig med overvekt mot Europa, og om begrunnelsen til denne overvekten er god nok, og om dette er et godt tidspunkt for å rebalansere tilbake til markedsverdivektet (aktive globalforvaltere later ikke til å synes at amerikanske aksjer er en god idé om dagen (se artikkel om hjemmekjære globalforvaltere)). 

Poenget med utregningen og tabellen ovenfor, som viser et tap på 225 milliarder, er at vi skal være såpass ærlige med oss selv at dersom vi tar aktive veddemål, og det er det mange av oss som gjør, så må man være bevisst på at man kan bli utsatt for en stor tålmodighetsprøve. Aktive veddemål kan defineres som så mangt, det å IKKE gjøre noe er også et aktivt valg. Det å velge et markedsverdibasert indeksfond med lave kostnader er også et aktivt valg, eller du kan velge en forvalter som du har troen på men som har høyere kostnader. Det kan være at avkastningen til SPU jevner seg ut over tid, men man vil være utsatt for differanseavkastning over tid med store regionale forskjeller i eksponering versus markedsverdibaserte indekser (slik som de fleste indeksfond vi kjøper er konstruert).

Bedre på rentedelen

På rentesiden har det gått vesentlig bedre for duoen Finansdepartementet og Norges Bank, de gikk vekk fra markedsverdibaserte vektinger av verdipapirene til BNP-vekting. Det medfører blant annet at SPU har mindre andel i eksempelvis japanske statspapirer. Det er også en logikk i dette, man ønsker jo strengt tatt ikke å låne ut mest penger til de mest forgjeldede landene.

Skrevet mye om NBIM og aktiv forvaltning

Men det ser ut som noen burde satt seg ned og vurdert allokeringsdelen gjort av Finansdepartementet. Det kan være verdt innsatsen, for det kan se ut som vi har fokusert på kronestykkene og sløst med tusenlappene. Selv om også NBIMs forvaltning burde gjennomgås på en skikkelig måte, bør man alltid starte der hvor påvirkningen er størst, valg av aksjeandel, valg av fordeling av aksjene i regioner/aksjeforvalter, valg av riktig renteforvaltning. En del av disse valgene ligger hos Finansdepartementet, og Norges Bank gjennom forvaltningen utøver mandatet innenfor disse retningslinjene. Norges Bank skal følge en referanse, om ikke slavisk, så i alle fall innenfor kontrollerte grenser. Dersom referansen er skrudd sammen på en forhåndsbestemt måte, er det viktig at det er gjort basert på riktige forutsetninger. De siste fire årene lå det igjen ca. 225 milliarder i tapt avkastning grunnet aktive valg som er tatt av Finansdepartementet.

Se for øvrig en prioritert rekkefølge for å bygge og rebalansere din egen spareportefølje

 

Om forfatteren Thomas Furuseth

Thomas Furuseth  er analytiker og redaktør på Morningstar.no. Han har en mastergrad i økonomi fra Handelshøyskolen BI med spesialisering i finans.